2555.从斗鱼分红，看腾讯投资

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一、斗鱼派息9美元，对7块钱买的朋友已经回本

斗鱼董事会宣布配发特别股息，总额3亿美金，约每股9.76美元。斗鱼盘前上涨30%，目前股价是17，前一日是11到12。

如果是2023年末或者2024年初买的，大概可以在6到7元买入。正如一位朋友所说，每股分红都已经覆盖其买入成本了。斗鱼之所以去年价格比较低，主要是因为去年其管理层出问题了。市场可能比较担心其发展前景，去年全年跌了32%。

很多玩游戏的朋友都知道，斗鱼和虎牙是目前市场比较领先的视频直播平台。虎牙也跟着斗鱼这一轮上涨，股价也上涨了12%。看来大家把他们看成一个行业板块了。

其实斗鱼分红3亿美元，对腾讯来说从金额上看占比是非常小的。腾讯持股斗鱼38.2%。如果按照3亿美元来算，可能再扣除分红税之类的，最终都到手有1亿美元就不错了，目前大概是7.27亿人民币。

7亿相对腾讯1400亿的利润规模来说，只有千分之5。但为什么从斗鱼分红这件事来看腾讯投资呢。我觉得主要是辨别腾讯投资的策略风格，以及通过斗鱼这个角度来推测一下腾讯投资资产的价值。

二、从斗鱼案例看，腾讯投资资产的收益率

先说腾讯投资的策略风格。

我在2018至2019年花过一些时间把腾讯历史投资的项目和资产做了一个列表，基于自己对一级市场估值的理解，以及很多资产已经上市并且有公开价值和公开财报数据可以进行价值评估，对腾讯投资资产的项目进行了一轮梳理，当时的重要目标还是看腾讯的投资收益率。

当时根据我个人估算的数据，腾讯的投资总体收益率保守看也有年化20%以上。当时腾讯大概是5000亿左右的投资资产，也就是拉长时间看，这5000亿资产大概能产生每年1000亿左右的收益。这也是为什么当时给腾讯估值的时候，加上运营利润，2000亿利润的来源就是这么来的。腾讯过去最多的一年，也大概做到了1800多亿。

后来疫情就来了，疫情期间投资利润和运营利润都受到了影响。尤其是有些投资利润会根据当年资产估值的变化去计算，加加减减最后可能还是亏的。其实，巴菲特的伯克希尔也面对这个问题，就是股票类资产价格波动的时候，运营类资产的利润和股票类亏损一抵消，有些年份或季度还是亏损的。但其实这是因为股票类资产阶段性价格下跌导致的。

所以，当时市场也不敢再给腾讯这5000亿资产投资收益和利润预期了，甚至腾讯只有200，大概市值当时也就2万亿左右了，那时候我认为市场已经不考虑这5000亿资产的价值了。就是直接抹掉为零了。

客观说，其实给5000亿资产20%的收益有点基于历史的线性思维，因为从2018年向前5年，对于行业内专业的投资人，年化20%在二级市场和一级市场是有大概率能达到的。

但是，自从2018年以后，尤其是疫情这几年，20%难度就变高了。定存只有2%的情况下，实际上一二级市场3至5年每年平均年化能维持在10%，我认为已经不错了。所以，腾讯这部分投资收益，也要根据金融市场以及经济情况进行适当的调整。目前乐观也不能给20%的投资收益了。实际上只要能达到5%至10%也就可以了。

但是这几年互联网公司也在提质增效，也在高质量发展。最后，我们其实发现，一些互联网公司，实际上扭亏为盈以后，或者盈利以后，还是有一定的现金回报能力的。

尤其是看腾讯的总体的投资组合，如果不看其一二级市场出售的价格，单纯看这家公司能给腾讯进行的分红来看，实际上价值也是不错的。这其实也是回归价值投资的本质，买股票就是买公司，买公司就是买公司的存续期间自由现金流折现。

而这个所谓自由现金流折现，更直白一点就是，看他有多少钱能分给股东。投的钱能收回来就是回报，收回来的钱远远大于投钱不就是盈利么。做什么生意都一样。这就像如果半年前6到7块钱买了斗鱼，现在分红9块，不就已经收回来了么？后面的斗鱼给的分红也好，股价上涨或卖出也好，都是利润了。

所以说，通过斗鱼这个案例，我们能看出第一点，腾讯的投资收益综合看还是不错的。前些年好的时候，至少能达到20%，这几年看着好像不那么好，但实际上我认为潜在的收益也在10%以上，甚至更多，只是报表上不容易体现。

三、从斗鱼看，腾讯投资的策略与风格

以前在看腾讯投资组合的时候，我和业内朋友们交流，我说中国运营模式和投资能力最接近伯克希尔的实力的公司是腾讯。

我主要是以价值投资这个领域的知识或角度，在看腾讯的投资成果和投资组合和伯克希尔模式最像。这其实有点像芒格说的，拿着价值投资的锤子，见到什么公司都要钉一钉。

所谓投资，最终是大道至简的，有时候也不分一二级，也不分是不是什么模式。刘炽平调研supersell的过程比很多人调研二级还认真，他真正去打了海岛奇兵这款游戏，并且取得很好的成绩，成绩当然一方面是说明他很聪明，另外一方面还说明他是认真的研究这个公司的产品了。

所以，虽然说腾讯的投资更像一级市场，更像战略投资，比如斗鱼和腾讯游戏是有战略协同价值的，这是典型的战略投资。但是，如果我们看其收益率或者最终的资金上的收益，应该也不亚于甚至好于许多纯二级市场投资。所以，腾讯在许多投资上，不仅赢得了适当的利润，更重要的，还获得了战略发展的协同价值。

以前我总是说，绝大部分公司做并购，最终结果就是不仅没有形成1加1大于2，甚至还出现了对两家公司的消耗。但是，腾讯的这种战略投资，既保持了双方的独立性，同时还一定程度上形成了协同发展价值。

当然，腾讯在投资组合中，也会存在一些纯战略意义的投资，目前可能不一定看得到特别高的财务收益。或者，腾讯也不可能在任何一个投资合作中，都能完美地让合作伙伴觉得最舒适。

但是无论是从投资收益上来看，还是从投资对腾讯的战略协同价值来看，综合起来看，对腾讯的投资收益和价值是远超过单纯的投资财务收益的。

京东和美团的特别分红，既实现了腾讯这边合理的减持需求，同时还通过特别分红的形式，更好地提升了股东的利益。这也是腾讯投资在投资收益、战略协同以外，给股东回报带来的附加价值。

所以，综合看，我觉得我用伯克希尔这个锤子去锤腾讯投资有点狭隘和肤浅了。我觉得腾讯的业务和投资是具有咱们中国人特色智慧的经营与投资，这也是我们文化自信的一部分。我们中华文化最大的特点就是，既能传承历史中的文明，还能吸收最新的来自世界各地的精华，最终形成更博大精深的中华文化。